Investment Fables

Investment Fables – Aswath Damodaran

Muitas histórias (ou estórias) são contadas sobre investimentos em ações por analistas, corretores, acadêmicos, a imprensa e palpiteiros afins. Essas histórias, em geral, são extremamente convincentes porque apelam para um desejo das pessoas e costumam ser respaldadas por evidências anedóticas (mais comumente) ou estatísticas. As histórias são talhadas para cada tipo de investidor. Para os mais avessos a risco, promessas de retornos relativamente altos com baixo risco. Para os que querem retornos elevadíssimos, histórias que prometam isso. Além do mais, essas estratégias são tão simples que qualquer um pode fazer e com eficácia garantida (ou assim nos dizem).

O problema dessas histórias é que não contam toda a verdade. Às vezes contam apenas metade (falam dos retornos altos, mas ocultam os riscos igualmente altos). Outras tratam de estratégias que funcionaram por algum tempo, em algumas situações específicas. Esse livro procura mostrar de forma mais completa algumas das estratégias de investimento sugeridas nessas histórias.

Em cada capítulo do 2 ao 14 é analisada uma estratégia. Um breve resumo das fraquezas de cada estratégia:

Alto dividendos: O mais curioso das histórias que ouvi sobre dividendos é tratar dividendos como renda fixa e os eventuais ganhos de capital como um “plus a mais”. Isso é falso; o rendimento de uma ação vem dos dividendos e dos ganhos de capital e que quando somados, a priori, devem ser iguais ao custo do capital próprio. Os problemas que podem ser apontados em relação a investir em empresas que oferecem elevados rendimentos com dividendos: os dividendos podem não ser sustentáveis (se a empresa pagar mais do que pode), pode haver instabilidade, as empresas podem diminuir ou cancelar os dividendos em momentos ruins e um elevado rendimento pode significar um baixo crescimento da empresa.

Baixo P/L: Uma ação pode apresentar baixa relação Preço/Lucro e não poder ser considerada barata se o risco da empresa for alto, se o crescimento esperado baixo ou terem lucros de má qualidade/inflados.

P/VPA: Essa relação pode muito bem acontecer, conforme escrevi aqui. Isso ocorre quando a Rentabilidade sobre Patrimônio Líquido for abaixo do custo do capital próprio da empresa, além de poder ter um crescimento baixo.

Lucros estáveis: Estratégia muito popular em momentos de crise, isso pode acontecer porque a empresa faz uma gestão excessiva de riscos. O exemplo dado é de uma mineradora de ouro que faz hedge do preço do ouro, o que controla o risco, mas que é desnecessário, já que exclui os riscos inerentes ao próprio negócio da empresa. Além do mais, os lucros podem estar sendo manipulados para indicar estabilidade (vide Madoff).

Investimento em “boas” empresas: Seja lá o que se defina como “bom”, boas empresas podem ser maus negócios se estiverem superavaliadas. Além do mais, o que define uma boa empresa pode mudar ao longo do tempo. Pode ser que haja uma reversão à média e que, no futuro, as boas empresas piorem, as ruins melhorem e todas se aproximem da média.

Empresas de alto crescimento: Ações de empresas em crescimento podem não ser um bom negócio se o risco da empresa for muito elevado ou se o crescimento for de baixa qualidade (via projetos de baixa rentabilidade). Nem todo crescimento gera valor para a empresa. Crescer a base de projetos com baixa rentabilidade e valor presente líquido negativo destrói valor ao invés de criar.

Investimento em valor contrário: Consiste em comprar ações de empresas que caíram muito, geralmente comprando em Janeiro as ações que mais caíram no ano passado. Mas nem tudo que cai muito caiu por conta de uma irracionalidade do mercado. Excelentes motivos podem justificar a queda acentuada de uma ação.

Novos negócios e empresas novas: Isso pode se dar de três maneiras, cada uma com seus problemas: 1) Empresas pequenas, que, por conta dos elevados custos de transação e do desconto por iliquidez, podem não ser um investimento tão bom quanto parece; 2) IPOs, estratégia com uma série de particularidades a serem discutidas em outro lugar; 3) Empresas de capital fechado, opção nada acessível para pequenos investidores e que mesmo para os investidores especializados nisso é difícil.

Fusões e Aquisições: No caso de comprar ações de empresas compradoras, no curto prazo, em geral, o efeito da operação é negativo. Pensando no longo prazo, há de se considerar se a empresa pagou um preço justo e se as sinergias que justificam as aquisições realmente ocorrerão. No caso das empresas que são alvo, geralmente há uma grande alta nas ações após o anúncio. A dificuldade consiste em estar posicionado antes do anúncio. Isso pode ser feito com informação privilegiada (o que é crime) ou em tentar estimar as empresas que mais provavelmente serão alvos. Isso levaria a compra de ações de empresas mal administradas, correndo o risco de ficar “com o mico na mão” ou do preço ser menor após o anúncio da aquisição do que quando o investidor comprou a ação.

Arbitragem: Oportunidades de arbitragem pura são raras e desaparecem tão rapidamente quanto surgiram. Algumas oportunidades (fundos fechados, ADRs) possuem elevados custos de transação (mesmo para grandes investidores) que podem inviabilizar a operação. Pseudo arbitragens (comprar Petrobras e vender Vale, por exemplo) são, na melhor das hipóteses, sujeitas a risco (ou seja, não é arbitragem) e, na pior, meras farsas.

Momento: Comprar na baixa e vender na alta é ótimo, mas corre-se o risco de comprar na alta e vender na baixa. Além do mais, os custos de transação são maiores.

Siga os especialistas: O investidor pode tentar antecipar o mercado vendo quando os investidores internos compram ou vendem ações (com o problema dessa informação surgir com certo atraso) ou confiando nas recomendações de analistas, que podem estar erradas, enviesadas ou serem feitas de má-fé.

Ações sempre são melhores no longo prazo.

A conclusão que se pode tirar da leitura desse livro não é que uma determinada estratégia é melhor do que outra (ou mesmo A Melhor) nem que uma estratégia é ruim. O sucesso ou fracasso dos investimentos dependem um pouco de sorte (no longo prazo, esse componente deve ter média zero) e muito da competência do investidor em implementar uma dessas estratégias. A escolha de qual é a mais adequada é individual, levando em conta as competências, a preferência por risco, o horizonte de investimento, os custos de transação, a disponibilidade de informação, se o investidor é industrioso ou não e outros fatores. Também, proceder metodicamente como sugere o livro pode livrar o investidor de vários erros dispensáveis.

No Brasil, há uma tradução desse livro (Mitos de Investimento) lançada pela Financial Times, mas não é uma versão completa. O mais recomendável, dentro das possibilidades de cada um, é comprar a versão original em inglês.